Commerzbank lehnt UniCredit-Übernahme formal ab

Commerzbank-Chefin Bettina Orlopp erhielt Applaus von Mitarbeitern, als sie auf der Hauptversammlung am 21. Mai UniCredits Übernahmepläne als Angebot bezeichnete, das weder den fundamentalen Wert noch das Potenzial der Bank widerspiegele. Drei Tage zuvor hatten Vorstand und Aufsichtsrat das Angebot in einer 137-seitigen Analyse formal abgelehnt: Das Tauschangebot entspricht rechnerisch 34,56 Euro je Commerzbank-Aktie, während die Bank selbst an der Börse für 36,48 Euro gehandelt wird. Ein Übernahmegebot, das unter dem aktuellen Marktpreis liegt, ist eine Besonderheit und erklärt, warum die Aktionäre kaum reagieren.

Das Angebot, das unter dem Kurs liegt

Die Übernahme begann im September 2024, als UniCredit-Chef Andrea Orcel begann, still Commerzbank-Aktien aufzukaufen. Über Monate kaufte der Mailänder Konzern Anteile, zunächst unter 9 Prozent, dann Schritt für Schritt bis knapp unter 30 Prozent, der Schwelle, ab der ein Pflichtangebot hätte ausgelöst werden müssen. Über Derivate hält UniCredit weitere Anteile indirekt, die Gesamtexposition liegt nach Unternehmensangaben bei rund 35 Prozent. Deutschland versuchte einen strategischen Gegenspieler zu finden: ING, HSBC und BNP Paribas wurden angesprochen, alle drei sagten ab.

Am 5. Mai 2026 reichte UniCredit das formelle Angebot bei der BaFin ein. Je Commerzbank-Aktie erhalten Aktionäre 0,485 neue UniCredit-Aktien, kein Bargeld. Zum Kurs vom 4. Mai entsprach das rund 35 Milliarden Euro Gesamtbewertung. Das Problem: Die Aktie von UniCredit fiel nach Angebotsstart, sodass das implizierte Angebot je Commerzbank-Aktie am 15. Mai bei 34,56 Euro lag, während Commerzbank an der Börse für 36,48 Euro gehandelt wurde. Wer das Angebot annahm, gab also Anteile zu einem Wert unter dem Marktpreis ab. In der ersten Woche nach Angebotsstart hatten 0,006 Prozent aller Commerzbank-Aktionäre das Angebot angenommen.

Orcel argumentiert, die eigentliche Rechnung sei langfristig: UniCredit biete durch die Kombination beider Häuser Wachstumspotenzial, das Commerzbank aus eigener Kraft nicht erreiche. Er erklärte öffentlich, eine Vollübernahme sei "nicht das wahrscheinliche Szenario im Moment", will das Angebot aber aufrechterhalten und prüft weitere Schritte.

Drei Einwände auf 137 Seiten

Vorstand und Aufsichtsrat begründeten die Ablehnung auf 137 Seiten mit drei Hauptargumenten.

Erstens die Bewertung: Orlopp erklärte in ihrer Stellungnahme, das Angebot spiegele den fundamentalen Wert der Commerzbank nicht wider. Der Analystenkonsens sieht den fairen Wert zwischen 38,94 und 43 Euro je Aktie, also erheblich über dem UniCredit-Angebot. Jens Weidmann, ehemaliger Bundesbankpräsident und Aufsichtsratschef, erklärte, er habe "Zweifel, dass eine feindliche Übernahme im Bankensektor nachhaltig Wert schafft".

Zweitens der fehlende Strategieplan. Was UniCredit als "Kombination" beschreibe, sei in Wirklichkeit ein Restrukturierungsplan, der das bewährte Geschäftsmodell der Commerzbank massiv beeinträchtige. Eine kohärente operative oder kulturelle Integrationsstrategie sei nicht vorgelegt worden.

Drittens eigene Risiken bei UniCredit. Weidmann verwies auf die hohe Exposition gegenüber italienischen Staatsanleihen, deutlich höhere Quoten notleidender Kredite als bei deutschen Banken und ein "noch erhebliches" Russlandgeschäft. Eine Übernahme würde diese Risiken auf die Commerzbank übertragen und damit auch auf deren 11 Millionen Privat- und Geschäftskunden.

Ergänzend griff auch die BaFin ein. Die Finanzaufsicht hatte UniCredit bereits im April untersagt, auf LinkedIn Commerzbank als "vernachlässigt", "unsicher" und "kurzfristig orientiert" darzustellen. Die Aufsicht stufte die Kampagne als reißerisch und sachlich unzutreffend ein und ordnete die Entfernung der Beiträge an.

11.000 Stellen oder 3.000: Was für Beschäftigte gilt

Hinter den Finanzzahlen steht eine konkrete Entscheidung für 40.000 Beschäftigte. Arbeitnehmervertreter im Aufsichtsrat haben die Übernahme von Beginn an abgelehnt. Bankenfusionen dieser Dimension führen regelmäßig zu Filialschließungen und Personalabbau: Analysten schätzen, dass im Zuge einer UniCredit-Übernahme bis zu 11.000 Stellen wegfallen könnten, also fast ein Drittel der Belegschaft. Konkrete Garantien hat UniCredit nicht gegeben.

Commerzbank stellt dagegen den eigenständigen Plan "Momentum 2030": bis 2030 einen Nettogewinn von 5,9 Milliarden Euro, einen Umsatz von 16,8 Milliarden Euro und eine Eigenkapitalrendite von 21 Prozent erreichen, bei sozialverträglichem Abbau von 3.000 Stellen. Im ersten Quartal 2026 verdiente die Bank 913 Millionen Euro Nettogewinn, neun Prozent mehr als im Vorjahr. Das ist das Argument: Commerzbank kann aus eigener Kraft liefern, ohne die Übernahmerisiken zu tragen.

Die Bundesregierung, die noch 12 Prozent der Commerzbank hält und damit zweitgrößter Aktionär ist, lehnt das Angebot ebenfalls ab. Berichten zufolge wurde erwogen, über die staatliche Förderbank KfW weitere Anteile zu erwerben und so eine Sperrminorität von 25 Prozent zu erreichen. Diese Option wurde nicht ausgeschlossen, aber auch nicht konkret angekündigt. Die politische Sensibilität ist klar: Die Commerzbank ist neben der Deutschen Bank das wichtigste privatwirtschaftliche Kreditinstitut für den deutschen Mittelstand. Wer diese Bank kontrolliert, kontrolliert einen erheblichen Teil der Unternehmensfinanzierung in Deutschland.

Annahmefrist läuft bis 3. Juli

UniCredit hat auf die formelle Ablehnung bisher nicht detailliert reagiert und angekündigt, sich "zu gegebener Zeit" zu äußern. Die Annahmefrist für das Tauschangebot läuft bis zum 3. Juli 2026. In dieser Zeit können Commerzbank-Aktionäre weiterhin entscheiden, ob sie ihre Anteile tauschen wollen. Dass die Commerzbank-Aktie seit dem 15. Mai jeden Handelstag über dem implizierten Angebotswert schloss, deutet darauf hin, dass der Markt dem Angebot keinen großen Wert beimisst.

Für UniCredit sind die Optionen nach dem 3. Juli begrenzt. Ohne ausreichende Akzeptanz durch Aktionäre lässt sich das Ziel einer Mehrheitsbeteiligung nicht erreichen. Möglich wäre, das Angebot zu verbessern und eine neue Offerte zu einem höheren Preis vorzulegen oder beim aktuellen Anteil von rund 35 Prozent zu verbleiben, ohne die operative Kontrolle zu übernehmen. Der Kurs der Commerzbank-Aktie zeigt, was der Markt von einem möglichen verbesserten Angebot erwartet: mindestens den fairen Wert von über 38 Euro, wie ihn die Analysten sehen.